张裕公布2015年中报,上半年公司收入增长22.75%,净利润增长16.93%,大幅超出市场预期。上半年公司实现销售收入28.26亿元,同比增长22.75%,实现属于母公司所有者的净利润7.46亿元,同比增长16.93%,对应EPS为1.09元,同比增长17.20%。加权平均净资产收益率为10.11%,比上年同期增加0.34个百分点。其中,Q2公司实现销售收入10.01亿元,同比增长26.23%,实现属于母公司所有者的净利润2.16亿元,同比增长20.00%,大幅超出市场预期。

上半年收入增长主要源于产品结构和营销策略调整驱动的产品销量增长,尤其是中低档葡萄酒保持了较好的增长势头。我们认为在行业调整期,公司准确把握市场消费趋势,调整营销策略和产品结构,大力发展中低档产品,完善营销渠道等及时措施是成功扭转公司业绩的主要原因。

葡萄酒:完善酒庄酒营销体系,强化中低档产品营销力度。上半年葡萄酒业务实现22.02亿元,同比增长24.75%。在酒庄酒方面,公司对其营销体系和考核办法进行完善,并明确酒庄酒的营销负责人,我们预计上半年酒庄酒增速可以达到5%-10%左右,实现逆势增长。在中低端产品方面,公司加大对解百纳、醉诗仙、贵馥酒等中低档品牌的媒体和市场推广力度,产品竞争力得到很好的提升,我们预计上半年中端解百纳增速在20%左右,低端普通干红增速可达25%左右。

白兰地:加快覆盖力度,实施多品类战略。上半年白兰地业务实现5.19亿元,同比增长11.05%。在渠道方面,公司加快白兰地推广系统建设,建立起覆盖全国主要城市的白兰地营销体系。在产品品类方面,公司5月底推出新品多名利,形成了以富郎多干邑、多名利、可雅和金奖四大白兰地品牌的多层次、多品类品牌战略。

渠道拓展:专卖店启动“天使投资计划”,全力打造中高端消费模式。目前国内葡萄酒的商超渠道高达60%,但这一主流渠道只能满足中低端消费人群,而国际葡萄酒的发展经验表明专卖店才是中高端消费的主要渠道。因此,专卖店渠道的搭建是张裕向中高端市场转型的必然选择。公司计划在今年建设500家葡萄酒连锁专卖店,为此公司全力启动“天使投资计划”,并提供60万元创业基金,全力打造葡萄酒行业新消费模式。我们认为,张裕全力打造先锋国际酒庄联盟专卖店是对行业长期消费趋势的深度把握,公司看重的是未来中高端市场的占位,这对其长期业绩的提升来说是一大战略布局。

利润增速低于收入增速源于产品结构和营销推广的强化,我们认为中低端产品份额的提升是未来发展的必然趋势,而产品的成功转型会带来业绩的持续增长。继2015年Q1业绩出现的明显改善,公司中报更是加快复苏,中低档干酒类销量的大幅增加导致毛利率维下滑0.23pct至67.0%。营销力度的加大导致销售费用同比增长34.36%,使得利润增速低于收入增速。未来,公司会继续将营销资源向中低端产品进行适当倾斜。

海外收购尘埃落定,大幅提升公司进口酒竞争实力,未来进口酒业务达到总收入的30%目标值得期待。公司今日公告披露,决定以2625万欧元现金收购爱欧集团75%的股权。正如我们8月25日葡萄酒行业深度报告《葡萄酒行业深度跟踪:上半年进口酒量升价跌、性价比再凸显,有望倒逼张裕海外战略加速》中所预计的,上半年进口酒大幅增长必将倒逼公司加快海外布局的进度。此次收购标的年生产葡萄酒1.6万吨,拥有多品牌和生产高性价比产品优势。我们认为,本次海外标的成功收购加上张裕的超强渠道能力,公司的进口酒产销一体化模式很快可以实现,未来进口酒业务的增长空间巨大。

爱欧集团简介——年收入接近3亿元人民币的西班牙百年红酒企业:爱欧集团位于西班牙著名的葡萄酒产区-里奥哈,由李威罗家族创立并延续至今已有一个多世纪,目前由家族第四代和第五代共同管理,经营团队年富力强,是里奥哈产区前五大生产商之一,以出产性价比高的里奥哈酒著称,年生产能力1.6万吨,拥有包括“爱欧公爵”在内共7个主要品牌,以红酒为主,兼顾粉红和白葡萄酒,产品55%的销售额来自于出口,销往北美、欧洲、亚洲、大洋洲等40个国家;45%销售额来自于西班牙国内。2013-2014年爱欧集团实现营业收入分别为3580、3593万欧元,实现净利润分别为117、137万欧元。

收购影响:爱欧集团位于西班牙最著名的里奥哈葡萄酒产区,葡萄原料供应充足,产品质量优良而成本较低,市场覆盖欧美等多个国家和地区,产品表现出良好的性价比和市场竞争力,其绝大部分产品与中国主流葡萄酒消费需求较为吻合,而中国市场是其薄弱环节,无论从产品、原料,还是销售渠道上与本公司均有较好互补性,通过本次收购能够产生较好协同效应。且目前爱欧集团规模适中,未来产能扩充弹性较大。

盈利预测:公司所聘请的独立财务顾问—西班牙GBS投资银行预计,在未计入任何协同效应可能产生潜在销售的条件下,爱欧集团预计将实现销售额情况如下:2015年3536万欧元,2016年3695万欧元,2017年3853万欧元,2018年4000万欧元,2019年4146万欧元;预计将实现净利润情况如下:2015年193万欧元,2016年278万欧元,2017年301万欧元,2018年317万欧元,2019年343万欧元。

展望2015整个年度,公司核心增长点将源于如下关键词:中低端产品、郊县市场、进口酒市场。

中低端产品(尤其是大众餐酒)是公司增长的主要驱动力,2015年预计保持20-25%的增速。我们认为,张裕在国内行业中的龙头的地位不可撼动,通过内部的战略调整、业务转型、渠道优化、种植技术的升级等积极性努力,其中低档产品在市场上的优势将会越来越显著,特别是大众餐酒,并且2015年中低端产品实现20%的增长是大概率事件。

郊县市场仍有较大增长潜力。张裕对郊县市场的渠道部署逐渐从简单的覆盖转向深度分销。目前,葡萄酒的消费主要还是集中在沿海和一二线城市,随着此轮行业的调整,葡萄酒整体价格的下移和性价比的提高,行业渗透率有望得以提高。我们认为,2015年张裕有望受益于郊县市场的增长红利,助推业绩加速恢复。

进口酒市场提前布局,业绩增长即将显现。在行业进入新常态阶段,抢占进口酒市场将成为内资企业未来的一大增长点。目前公司海外布局已经落地,解决了所有权这一进口酒商的痛点。并且,进口酒商在渠道建设方面很难和内资企业的分销体系相抗衡。作为内资的龙头,张裕将充分受益销售规模优势和强大的渠道体系。

我们认为,2015年公司的进口酒业务增长会有大幅提升。

考虑到公司产品销量的向好和未来进口酒业务的增长空间,上调2015-17年盈利预测,预计2015-17年EPS为1.66、1.91、2.26元,同比增长16%、15%、18%,目标价47.75元,对应2016年25xPE,重申“买入”评级。葡萄酒行业正在加速复苏,而张裕是首要受益者,上半年公司业绩已经积极向好,未来2-3年盈利会逐步回升。长期来看,公司主营产品的顺利转型以及其在进口酒市场的巨大潜力,张裕未来将会保持较高的稳定成长性。

风险提示:转型的速度和效果不达预期,与进口酒商相竞争存在的不确定性。