1、啤酒板块进入业绩快速释放期

2018和2019Q1啤酒公司收入稳健增长，利润快速释放。2018年华润、青啤(同比口径收入增长5.15%)、重啤、珠啤均实现高个位数的收入增长。从扣非后归母净利润看，华润啤酒下滑20%，但剔除关厂带来的员工安置及固定资产减值的增加部分，利润增速接近30%;青岛啤酒仅增长8%，但剔除关厂带来的一次性费用和减值，利润增速约20%;燕啤、珠啤、重啤利润均实现较快增长。

2019Q1青啤收入加速至两位数，重啤的啤酒主业收入增长约9%，燕京和珠啤收入增长5%左右。利润端延续了2018年快速增长的趋势，青啤、重啤、珠啤均实现20%以上扣非后归母净利润增长。

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2、2018销量企稳，2019Q1销量超预期

2019Q1行业产量增长3%超预期。受益于餐饮行业增速回升及春节期间气温偏暖，啤酒行业淡季不淡。2019Q1行业产量增长3%，高于2018年0.5%的增长。尤其是2019年1-2月春节旺季期间，行业产量增速达到4.2%，奠定了一季度量增的基础。

2018年啤酒企业销量企稳，2019Q1加速增长，集中度进一步提升。2018年行业产量止跌企稳，青啤、重啤、珠啤、百威英博均实现销量正增长，华润和燕啤由于提价幅度较大，销量出现一定下滑。2019Q1青啤和燕啤销量加速明显，重啤保持5%左右的稳定增长，且高于行业增速，集中度进一步提升。

3、吨酒收入持续提升，结构升级拐点验证

2018年啤酒行业收入增长7.08%，高于0.5%的产量增长。受益于2017年底及2018年初行业集体提价，同时行业迎来结构升级拐点，2018年啤酒规模以上企业主营收入增长7.08%，剔除0.5%的量增贡献，价格提升约7%。对比2016和2017年，2018年收入增速与产量增速的剪刀差明显加大，吨酒收入显著提升。

2018啤酒企业吨酒收入提升明显，2019Q1青啤和重啤吨酒收入加速增长。2018年华润和燕京的吨酒收入大幅增长12.3%和9.0%，青啤、珠江、百威英博也有5%左右的吨酒收入增长。

2019Q1青啤吨酒收入呈现加速的趋势，我们认为受益提价滞后+补提+结构升级，2019年青啤的吨酒收入仍会保持强劲的增长，公司仍会分产品分地区提价，未来提价有望常态化向百威靠拢。重啤2019Q1啤酒业务收入增长9%，吨酒收入上升约4%，快于2018年提升速度。

2018年是行业结构升级拐点，中长期将持续推动吨酒收入提升。2018年吨酒收入提升主要系：

(1)2017年底和2018年初行业集体提价;

(2)结构升级逻辑兑现，行业发展趋势从低端价格战转向高端化。2018年华润整体销量下滑4.5%，但中高档产品增长4.8%;青啤高端产品(5.98%)增长快于主品牌(3.97%)快于整体(0.76%);

燕京1+3品牌(-4.68%)下滑幅度小于整体(-5.77%);重啤高档和中档产品分别增长4.92%和9.63%，低档产品下滑3.77%;珠啤高端纯生(6.74%)增长明显快于整体(2.45%)，且罐化率提升。

结构升级是行业长期的发展趋势，将推动吨酒收入持续提升。2019Q1青岛高端产品销量增长10.5%，高于主品牌8.5%的增长，更高于整体6.6%的增长。

4、2019年包材压力趋缓，关厂推动降本增效

2019年纸箱、玻瓶等包材成本压力趋缓。2018年受环保限产影响，包材价格大幅上涨，而包材占据了啤酒成本的30%-50%。随产能恢复，瓦楞纸价格2018H2同比下降，2019年仍保持低位，预计全年还将保持同比下降的趋势;玻璃期货价格2019年回落，成本压力显著弱于2018年。

虽然进口大麦价格出现两位数上涨，但大麦在啤酒成本端占比仅10%左右，且可通过锁价等方式部分缓解成本压力。总体来看，2019年啤酒行业原材料成本压力比2018年减弱。

关厂提升产能利用率，节约直接人工与制造费用。重啤在2014年率先进行产能优化，2014-16年关闭8家工厂，2018年再关闭一家工厂。华润啤酒2017年加大关厂动作，2018年更是关闭13家工厂大幅度优化产能。

青啤作为地方国企，2018年也关闭了2家工厂优化产能。随着行业过剩产能去化，产能利用率上升将节约直接人工和制造费用。

2019Q1啤酒公司吨酒成本上升幅度收窄。2018年由于包材价格大幅上涨，啤酒企业吨酒成本均出现较大幅度上升，重庆啤酒成本压力较小主要系精简瓶型提升了规模效应从而节约了成本。2019Q1啤酒企业吨酒成本仍然上涨，但增幅对比2018年明显收窄，我们认为2019年的成本压力对比2018年将减弱。

5、2019Q1毛利率加速提升，销售费用率保持稳定

2019年啤酒行业受益提价滞后+补提+结构升级，吨酒收入仍会保持较快增长，同时成本端压力对比2018年减弱，剪刀差扩大后盈利能力有望提升。2018年包材成本大幅上涨，但受益提价及结构升级，华润、燕京、重啤、珠啤的啤酒业务毛利率仍呈上升趋势，仅青啤的啤酒毛利率小幅下降。2019Q1青啤、重啤、珠啤的销售毛利率分别上升0.51、2.35、3.77个pct，比2018年提升更快。

价格战趋缓，销售费用率保持稳定。受益行业从低端价格战转向高端化，2018年啤酒上市公司销售费用率除华润外均持平或下滑。2019Q1燕啤和重啤销售费用率下降，青啤和珠啤销售费用率上升，主要系加大品牌宣传力度助力消费升级，并非进行低端价格战。

6、2019Q2起增值税下调加速利润释放

增值税调减有利啤酒企业，2019Q2利润弹性加速释放。2019年4月1日起制造业等行业增值税税率从16%降至13%，减税对于利润率偏低的啤酒行业贡献的利润弹性十分显著。通过测算，减税可大幅增厚盈利能力较弱的啤酒企业的业绩。以2018年财报数据为准，当增值税下调3个pct时，燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒、重庆啤酒的净利润理论上将增长83.9%、50.9%、22.9%、16.3%、13.6%。